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　　尊龙凯时app首页尊龙凯时(中国)人生就是搏!✿◈✿。药厂✿◈✿，尊龙凯时人生就是博✿◈✿！甘李药业用一场“破釜沉舟”式的布局✿◈✿，重启新棋盘以夺天下✿◈✿。这个市场不会再平静了✿◈✿，而是悄无声息地卷入了一场厮杀的漩涡之战✿◈✿。

　　当“国外糖王双雄”礼来和诺和诺德市值放肆地冲着万亿美元攀升✿◈✿，“国版糖王双雄”甘李药业和通化东宝却不温不火✿◈✿，甚至一度潦倒✿◈✿，市值常年在200亿元左右徘徊✿◈✿。

　　理论上✿◈✿，资本市场是企业发展的“放大镜”✿◈✿，好时捧你上天✿◈✿，一旦变差立马拉你坠地✿◈✿。甘李药业是最典型的例子✿◈✿。

　　甘李上市那年✿◈✿，市场整体乐观✿◈✿，加上业务稀缺性✿◈✿，连获13个涨停板✿◈✿，股价一飞冲天市值直破千亿✿◈✿。但冷水和掌声同在✿◈✿。上市4年后✿◈✿，甘李药业市值较高点已蒸发800亿元✿◈✿。大跌80%背后✿◈✿，或出清资本泡沫✿◈✿、或集采当头一棒✿◈✿、或策略研判失误✿◈✿，因素太多✿◈✿，但多少都拉扯着投资人的情绪✿◈✿。

　　涨有涨得道理✿◈✿，跌也有跌的理由✿◈✿。论起来✿◈✿，诺和诺德有GLP-1产品矩阵的先发优势✿◈✿，礼来除了GLP-1还有阿尔兹海默新药✿◈✿，甘李有什么？通化东宝又有什么？国内资本市场本来图得就是业绩增长的稳定性✿◈✿，但当这一点根基都没了✿◈✿，投资人凭什么买单？

　　企业必须清醒地认识到✿◈✿，资本市场买单归根结底是✿◈✿，有持续增长的预期✿◈✿，即有潜力产品支撑✿◈✿，而不是躺在功劳簿里“温水煮青蛙”✿◈✿。

　　可以说✿◈✿，甘李和通化东宝✿◈✿，都诞生在一个“好时代”——他们通过自身实力突破了外资垄断✿◈✿，并占据了国产胰岛素的有利地位✿◈✿。但当礼来和诺和诺德✿◈✿，靠着GLP-1继续乘风造梦✿◈✿，开辟新战场✿◈✿，国内一众企业涌入时✿◈✿，“国版糖王双雄”声量似乎越来越小了✿◈✿。

　　虽然近期甘李药业披露了✿◈✿，可比肩司美格鲁肽疗效的GLP-1受体激动剂GZR18最新数据✿◈✿，股价重新涨了波预期✿◈✿，但仍处于IIb试验阶段的进度✿◈✿，在国内并不靠前✿◈✿。

　　从高调入局✿◈✿，到兵行险招后的煎熬与不被理解✿◈✿，再到重建预期阶段✿◈✿，甘李药业前20多年人生✿◈✿，波澜起伏✿◈✿。身处水大鱼大的赛道✿◈✿，稀缺地位一开始备受追捧✿◈✿，但集采改变生态✿◈✿，甘李赢了市场却输了利润✿◈✿，加之大市场✿◈✿、强竞争✿◈✿，让其一朝打回十年前✿◈✿，并引发重新估值✿◈✿，面临“新品迭代✿◈✿、竞品血拼”的产品结构✿◈✿，亟需寻找新的增长逻辑✿◈✿。

　　围绕在甘李过去✿◈✿、现在与未来身上✿◈✿，仍有太多值得探讨的要点✿◈✿，重建之路关键点有哪些？与司美格鲁肽头对头✿◈✿，未来又能撑起多少估值？国际化业务而今又是如何情况？接下来如何未雨绸缪？CM10医药研究中心将从行业稀缺值✿◈✿、财务健康度✿◈✿、业务健康度✿◈✿、综合建议✿◈✿，来一一回答✿◈✿。

　　出场即高光✿◈✿。那时✿◈✿，甘李药业几乎手持最佳剧本✿◈✿，占据了天时✿◈✿、地利✿◈✿、人和✿◈✿，一举拿下了“国产胰岛素一哥”宝座✿◈✿。

　　这就不得不提一大背景✿◈✿。胰岛素最初可分为三代✿◈✿，分别是第一代动物源胰岛素✿◈✿、第二代重组人胰岛素和第三代重组胰岛素类似物✿◈✿。在1998年之前✿◈✿，我国还没有能力生产二代胰岛素✿◈✿，直至从美国回国创业的甘忠如✿◈✿，自建团队✿◈✿，当年一举研制出了中国的第一支基因重组人胰岛素✿◈✿，使中国成为了全世界除了美国✿◈✿、丹麦之外第三个有能力生产第二代胰岛素的国家✿◈✿。由此✿◈✿，甘忠如也被誉为“中国胰岛素之父”✿◈✿。

　　没错✿◈✿，甘忠如就是甘李药业的灵魂创始人之一✿◈✿，而另一个创始人同样响当当✿◈✿，为通化东宝创始人李一奎✿◈✿。两人之间渊源可追溯至北大同窗✿◈✿。不过此后✿◈✿，一人在吉林老家创办通化东宝✿◈✿，一人则在国外打拼✿◈✿。

　　直至1995年✿◈✿，甘忠如回国后✿◈✿，两人一拍即合✿◈✿，由甘忠如出技术✿◈✿，时任通化东宝董事长李一奎出资金✿◈✿，正式组建胰岛素团队✿◈✿。3年后✿◈✿，第一支国产重组人胰岛素诞生✿◈✿。同年✿◈✿，甘李药业成立✿◈✿，并着手第三代胰岛素的开发✿◈✿。“甘李”这一企业名字背后便暗含了这段往事✿◈✿，“甘”乃指甘忠如✿◈✿，“李”则代表李一奎✿◈✿。

　　之后很长一段时间✿◈✿，甘李药业发展相当顺风顺水✿◈✿。在研发方面接连研制出新品✿◈✿，打破国外第二代✿◈✿、第三代胰岛素垄断格局✿◈✿，产品全面覆盖长效✿◈✿、速效✿◈✿、预混三个胰岛素功能细分市场✿◈✿。如2001年成功研制了国内第一支速效人胰岛素类似物赖脯胰岛素（速秀霖）✿◈✿；2002年研制出国内第一支长效人胰岛素类似物甘精胰岛素（长秀霖）✿◈✿；以及国内第一支预混胰岛素类似物“速秀霖25”等✿◈✿。

　　甘李的横空出世✿◈✿，也终得见国内选手与外资一较高下✿◈✿。毕竟长期以来✿◈✿，国内胰岛素市场属于高度集中进口产品✿◈✿，据相关数据统计✿◈✿，诺和诺德✿◈✿、礼来✿◈✿、赛诺菲三大跨国药企占据了国内胰岛素用药市场近75%的份额✿◈✿，其中仅诺和诺德一家的市场份额就接近50%✿◈✿。

　　而今✿◈✿，甘李药业陆续推出了6款核心胰岛素产品✿◈✿，其中五个三代胰岛素✿◈✿，分别是长秀霖✿◈✿、速秀霖✿◈✿、门冬胰岛素注射液（锐秀霖）✿◈✿、预混精蛋白锌重组赖脯胰岛素混合注射液（25R）（速秀霖25）✿◈✿、门冬胰岛素30注射液（锐秀霖30）✿◈✿；以及一个人胰岛素品种✿◈✿，即预混精蛋白人胰岛素混合注射液（30R）（普秀霖30）✿◈✿。

　　任何企业要想高速发展✿◈✿，必伴随着变数✿◈✿。虽然甘李药业前几年整体表现较好✿◈✿，但过程中也曾遇到“事关未来走向”的关键挑战✿◈✿。

　　在大约前十年发展过程中✿◈✿，甘李药业意识到了市场上需求和产能的不匹配✿◈✿，可要想扩大生产和推广市场✿◈✿，说白了急需更多资金✿◈✿。虽然有第二大股东通化东宝“帮扶”✿◈✿，但当时的甘李药业更偏向于一大研究型公司✿◈✿，资金和经验上都非常不足✿◈✿。

　　那时✿◈✿，甘忠如做了件改变甘李药业命运的事情——引入投资人✿◈✿，而且想要IPO✿◈✿。但如前面提及的✿◈✿，通化东宝作为大股东之一✿◈✿，要走这一步必然需征得其同意✿◈✿。

　　更重要的一点是✿◈✿，当时通化东宝和甘李药业达成默契✿◈✿，由通化东宝使用二代胰岛素技术✿◈✿，甘李药业使用三代胰岛素技术✿◈✿，但明显生产同类产品✿◈✿，这不太符合证监会“一个上市公司和它下边的公司不能生产同类产品”规定✿◈✿，也就为后续“分家”事件埋下导火索✿◈✿。

　　通化东宝全面退出甘李药业✿◈✿，已经到了2011年✿◈✿。双方达成一致前提之一是✿◈✿，甘李药业将三代胰岛素技术转让给通化东宝✿◈✿，但规定了一定期限内不能使用✿◈✿。

　　不过✿◈✿，甘李药业并未如预期很快就成功IPO✿◈✿。一波三折后✿◈✿，在生物医药资本市场的繁荣期（2020年）成功上市✿◈✿。

　　那算是迄今为止最风光的一年了✿◈✿。当时的追捧景象✿◈✿，不少投资人还历历在目✿◈✿，好基因✿◈✿、好赛道✿◈✿、高毛利率✿◈✿，股价一飞冲天✿◈✿，引得机构大炒✿◈✿，连斩13板✿◈✿，市值直涨破千亿ntd-048✿◈✿，一跃成为股市黑马✿◈✿，外界更是毫不吝啬给其了“药中茅台”称号✿◈✿。当时与其最具可比性的通化东宝✿◈✿，市值尚不足300亿✿◈✿。

　　实际上ntd-048✿◈✿，这也不算夸张✿◈✿，彼时据招股书显示✿◈✿，其核心产品重组甘精胰岛素注射液“长秀霖”毛利率超90%✿◈✿。但恐怕包括甘李药业本身及一众看好的投资人在内✿◈✿，都没想到的是✿◈✿，资本市场上的风光并未持续多久✿◈✿。集采的当头一棒✿◈✿，略显激进的价格策略……业绩急转直下✿◈✿，迅速由盈转亏✿◈✿。

　　更关键的是✿◈✿，当中国胰岛素“双雄”甘李药业还在与通化东宝互相卷“第二代”及“第三代”胰岛素之时✿◈✿，更强大的对手诺和诺德已经开始研发效果持续更久的第四代德谷胰岛素了✿◈✿，GLP-1也在酝酿更大的颠覆性战斗✿◈✿，更多的竞争对手也入场了✿◈✿。

　　上市仅两年✿◈✿，甘李2022年营收✿◈✿、净利✿◈✿、人均创收等指标✿◈✿，说“大跌”毫不为过✿◈✿，变化令人瞠目结舌✿◈✿。明面上的原因指向了——胰岛素专项集采落地执行首年✿◈✿。

　　以低价“大杀四方”✿◈✿。甘李药业6款胰岛素产品（1个二代胰岛素✿◈✿、5个三代胰岛素）全以“高顺位”中标✿◈✿，“高顺位”说白了相当于“高降幅”✿◈✿，其中2个三代胰岛素更是报出最低价✿◈✿，门冬胰岛素报价19.98元✿◈✿，降幅高达72%✿◈✿；甘精胰岛素报价48.71元✿◈✿，降幅63%✿◈✿。

　　赢了集采✿◈✿，却输了更多利润✿◈✿。如此降价力度✿◈✿，这直接导致它2022年业绩由盈转亏✿◈✿，并直观体现在了当年各项财务指标上✿◈✿。净利润2021年还有14.53亿✿◈✿，到了2022年直接大幅下滑超130%✿◈✿，不仅没赚✿◈✿，还亏了4.4亿✿◈✿，人均创利也直接转负✿◈✿。

　　这一年有多惨烈✿◈✿，股价上也体现得淋漓尽致✿◈✿。对比来看✿◈✿，相较上市后迅速冲破千亿市值✿◈✿，后虽有所回落✿◈✿，但就算来到了2021年✿◈✿，甘李药业的投资者尚还憧憬着市值何时再创新高✿◈✿，然而2022年底已不足200亿元✿◈✿，整体跌幅超80%✿◈✿。说直白了✿◈✿，就是投资者当时信心已经大受打击✿◈✿。

　　市场反应之剧烈✿◈✿，难逃预期大打折扣的落差✿◈✿。彼时✿◈✿，关于“甘李大力降价有无激进性”✿◈✿，直接引发投资者两极分化态度✿◈✿。毕竟相比甘李药业多款产品以同组最低价第一顺位中选✿◈✿，反观一直以来的“竞对”通化东宝✿◈✿，其报价策略相对更为保守✿◈✿、温和✿◈✿，2022年虽营收✿◈✿、扣非净利双降✿◈✿，但归母净利15.89亿元✿◈✿，同比增21.46%✿◈✿。

　　实际上✿◈✿，就大方向而言✿◈✿，以价换量策略并无诟病✿◈✿，但问题在于✿◈✿，按理说✿◈✿，甘李早该预料到“难逃一劫”✿◈✿，毕竟集采吹风已吹了多年✿◈✿，市场上关于胰岛素集采讨论也持续多时✿◈✿，这相当于给企业留了更多思考时间✿◈✿。

　　但甘李药业最后敢报出如此远低于同行的低价✿◈✿，颇有破釜沉舟之决心✿◈✿，对拿下更多份额势在必得✿◈✿，却直接把自身从盈利干到了亏损✿◈✿，背后究竟是一个理性抉择？还是纯纯失了手？这一代价是否合理？这步险棋落空了怎么办？

　　简而言之✿◈✿，中标企业可拿的的采购量由两部分组成✿◈✿，基础采购量+调出分配量✿◈✿。基础量除了A类第一名（A1）是医疗机构报量的100%带量✿◈✿，其他则依次递减✿◈✿，A2为90%带量✿◈✿，A3为85%带量✿◈✿、B类均为80%带量✿◈✿，C类为50%带量✿◈✿，D类为0✿◈✿。换言之✿◈✿，在基础采购量方面✿◈✿，只有报价最低者才可以获得100%的首年采购量✿◈✿，显然甘李药业是奔着“第一名”出手✿◈✿。

　　而在分增量部分✿◈✿，A类中标企业同样可以享受到更大的政策倾斜✿◈✿，包括C类中选企业报量30%✿◈✿，未中选企业报量的80%✿◈✿。也就是说✿◈✿，甘李高顺位中标✿◈✿，也是希望拿到更多的报量✿◈✿。相较而言✿◈✿，通化东宝全部胰岛素集采产品则全部B类中标✿◈✿，差不多保持原有销售量✿◈✿。

　　押注了豪赌般的决心✿◈✿，结局几乎都是有先兆的✿◈✿。降价不是问题✿◈✿，症结在于报价太凶狠了✿◈✿，损失太严重了✿◈✿，短时间很难补上大幅降价丢掉的“窟窿”✿◈✿。

　　以为其贡献最多利润的王牌产品——甘精胰岛素注射液“长秀霖”为例✿◈✿。彼时✿◈✿，甘李药业报价48.71元/支✿◈✿；赛诺菲69元/支✿◈✿；通化东宝77.98元/支✿◈✿，明显甘李远低于同行✿◈✿，比通化东宝报价低了近四成✿◈✿。

　　在“龙潭虎穴”中✿◈✿，低价抢食的甘李✿◈✿，也受到了“反噬”✿◈✿，由于并不能从集采中马上得到巨大市场放量✿◈✿。胰岛素集采执行的首年✿◈✿，营收✿◈✿、净利✿◈✿、毛利下滑严重✿◈✿。往好听了说✿◈✿，是大胆✿◈✿；往坏了说✿◈✿，是激进✿◈✿。

　　它想保住“三代份额”优势✿◈✿。从甘李药业产品结构来看✿◈✿，长期依赖第三代胰岛素类似物✿◈✿，胰岛素营收占比超过95%✿◈✿。以降幅最高的产品门冬胰岛素为例✿◈✿，甘李药业报出最低价背后✿◈✿，如此决心✿◈✿，或也有无奈与急迫✿◈✿。

　　可以看到✿◈✿，2020年5月获批的甘李药业门冬胰岛素注射液✿◈✿，原本是国内首个获批上市的三代胰岛素门冬胰岛素仿制药✿◈✿，用于治疗糖尿病✿◈✿。但是在集采前夕✿◈✿，通化东宝和海正药业的门冬胰岛素先后获批上市✿◈✿。如此局面下✿◈✿，甘李药业虽然是三代胰岛素的国产龙头✿◈✿，随着竞品一一杀入✿◈✿，新一轮血拼之战或起✿◈✿。在该时间节点通过集采敲开进院大门✿◈✿，或也是其考量之一✿◈✿，可借此快速下沉市场✿◈✿，抢得先机占领更多市场份额✿◈✿。

　　营收下滑已然板上钉钉✿◈✿，但甘李药业又干了一件在当时不那么被外界所理解的事——2022年新招募了近千人销售团队✿◈✿。

　　大张旗鼓地扩充尊龙网站✿◈✿，加上当年并没有实现“以价换量”的效益✿◈✿，营收砍半至17.12亿元（2022年数据）✿◈✿，销售费用却仍保持了8.35%的增长✿◈✿，这直接导致了甘李当年的销售费用率攀升至63.49%✿◈✿，2021年只有27.76%✿◈✿。加上成本和各项费用基本小幅增长✿◈✿，除管理费用✿◈✿，其利润十年来首次出现亏损（-4.4亿元）✿◈✿。对于✿◈✿，过去连利润同比下滑都不多见的“三好学生”✿◈✿，这给了资本市场致命一击✿◈✿。

　　在当时那番场景下✿◈✿，难免被部分投资者认为是“过度营销”✿◈✿。很多投资者都想知道✿◈✿，甘李这次“破釜沉舟”的策略是决策失误✿◈✿，还是另有打算✿◈✿。

　　一年后✿◈✿，似乎“线年情况有所好转✿◈✿，一来营收有超过50%的增长回升✿◈✿，二来通过费用管控✿◈✿，实现了降本增效✿◈✿。基层市场渗透率的提升更多✿◈✿，国内制剂产品销量同比增长66.36%✿◈✿。

　　如果从现在去评判✿◈✿，的确是快速渗透市场的逻辑✿◈✿，通过集采拿到超过一半的院内市场✿◈✿，建立进院渠道✿◈✿；加大营销和学术推广✿◈✿，抢夺未被集采覆盖的自由竞争市场✿◈✿，“城市”和“农村”双管齐下✿◈✿，一举实现三代对二代的替代✿◈✿。逻辑似乎是下了一盘大棋✿◈✿，但其中可优化的空间不少✿◈✿，比如集采报价策略✿◈✿、推进节奏✿◈✿。如果结局是✿◈✿，以“伤敌一千自损八百”的策略打下江山✿◈✿，投资人会认吗？甘李自己会后悔吗？

　　在一番痛苦挣扎后✿◈✿，甘李药业似乎更适应集采逻辑✿◈✿，打起了翻身仗✿◈✿，走在了成为“中国第一糖王”的大路上✿◈✿。

　　业绩好转是一面✿◈✿，另在2024年上半年胰岛素接续集采中✿◈✿，甘李药业更有经验的报价了✿◈✿，旗下6款胰岛素全线涨价中标✿◈✿，且胰岛素相关产品较上次集采首年采购需求量增加2513万支✿◈✿，增长率达151%✿◈✿。

　　占据甘李营收较大比重的三代甘精胰岛素✿◈✿，此次竞争加大✿◈✿，共9家企业竞标✿◈✿，比上一次多了四家✿◈✿，但甘李这款产品同比上涨34.06%✿◈✿，中标价为65.3元/支✿◈✿，与其余几家相差不大✿◈✿。相反✿◈✿，通化东宝报价63.33元✿◈✿，为最低价✿◈✿。

　　集采存量市场的竞争终究是有限的✿◈✿，在现有产品大幅降价之际✿◈✿，有效提升市场份额是关键✿◈✿。随着全线涨价✿◈✿，且需求量增多✿◈✿，甘李药业业绩2024年业绩显然会提到较大提振✿◈✿。

　　不过✿◈✿，纵使集采出清已成定数✿◈✿，但距离回到巅峰时刻✿◈✿，恐怕还需好些日子✿◈✿。何时回高点？怎么回？重建预期✿◈✿，仍是甘李药业仍需修行的一大课题✿◈✿。这意味着✿◈✿，甘李需要找到增长新逻辑✿◈✿。

　　既然看现有产品✿◈✿，多少有些存量市场的意味了✿◈✿。那么对于甘李药业而言✿◈✿，有无新品接替市场✿◈✿，则成为远期预期的关键✿◈✿。

　　从这一角度而言✿◈✿，甘李药业一是重金布局GLP-1✿◈✿，二是重点押注四代胰岛素✿◈✿。尤其是这款超长效GLP-1受体激动剂GZR18 注射液✿◈✿，被视为未来增长动力✿◈✿。

　　更优疗效是其主要卖点✿◈✿。前些天也传来了好消息✿◈✿，在中国成人肥胖/超重临床试验中取得积极结果✿◈✿。官方口径为✿◈✿，这项数据表明GZR18的减重疗效已经远远超越网红药司美格鲁肽（68周16.9%）✿◈✿，即便是与替尔泊肽相比也毫不逊色（30周同期数据17%左右）✿◈✿。另外✿◈✿，它是目前首个选择与司美格鲁肽注射液头对头评估药物有效性的国产单靶点 GLP-1RA 的企业✿◈✿。加上 GZR18 注射液是一款周制剂产品✿◈✿，甚至服药周期延长至两周✿◈✿，成为主要期待点✿◈✿。

　　除了注射液✿◈✿，甘李药业还布局了口服 GLP-1RA GZR18片✿◈✿。目前✿◈✿，全球范围内✿◈✿，目前仅有一款口服 GLP-1RA 上市✿◈✿，即备受追逐的司美格鲁肽片✿◈✿。

　　但GLP-1赛道正面临着“大市场✿◈✿、强竞争”的风险✿◈✿。根据IQVIA数据库✿◈✿，全球来看✿◈✿，GLP-1RA 市场规模增长迅速✿◈✿，预期在2030年将达到1454亿美元✿◈✿。在中国✿◈✿，GLP-1RA 占国内糖尿病药物市场比例参照全球市场来看仍然较低✿◈✿。

　　不要忘记✿◈✿，这个赛道现在有多火✿◈✿，全球还有多款胰岛素周剂在研✿◈✿，目前包括复星医药✿◈✿、恒瑞医药等一众国内药企进入该赛道✿◈✿，未来或更会拥挤不堪✿◈✿。而纵观所有在研管线情况✿◈✿，甘李药业目前的进度并不算超前✿◈✿，因此所布局片剂✿◈✿、注射液到底能在减重市场抢得多少份额还未可知✿◈✿。若不能及时抢得上市产品红利✿◈✿，一旦竞争对手“批量出现”✿◈✿，恐再陷集采逻辑✿◈✿。

　　毕竟✿◈✿，未来变数需时刻关注✿◈✿。若真想要在未来占有较高的市场份额✿◈✿，除了研发速度较量外✿◈✿，重点还得关注各大竞争企业产品商业化能力✿◈✿，这往往受到产品药效✿◈✿、公司产能尊龙网站✿◈✿、商业化销售团队的影响✿◈✿。为应对这一挑战✿◈✿，确实能看到甘李在扩充产能规模✿◈✿，同时目前目前拥有2000 余人的专业学术推广团队且拥有一定销售品牌优势✿◈✿，但长期较量中仍不可松懈✿◈✿。

　　在GLP-1RA之外✿◈✿，第四代胰岛素也是甘李药业重点创新方向✿◈✿。与第三代胰岛素相比✿◈✿，第四代胰岛素的半衰期更长✿◈✿，能够降低注射次数✿◈✿，提高患者的依从性✿◈✿，血糖水平更加平稳✿◈✿，降低低血糖的风险✿◈✿。

　　它核心候选产品有两款——GZR4注射液和GZR101注射液✿◈✿，均处于II期临床阶段✿◈✿。但同样面临着竞争激烈✿◈✿。以GZR4注射液为例✿◈✿，它是一款新型超长效基础胰岛素类似物✿◈✿，预期每周注射给药一次✿◈✿。虽然目前基础胰岛素产品主要以日制剂为主✿◈✿，但随着产品迭代升级和患者对胰岛素产品需求的不断升级✿◈✿，胰岛素周制剂产品成为各大药企布局重中之重✿◈✿。

　　另外在集采的影响逐步出清后✿◈✿，国际化成为甘李药业下一阶段的关键词✿◈✿，已做诸多布局✿◈✿，比如印度便作为其亚太地区重点目标市场之一✿◈✿，但未来能在国际化闯出多大的生路✿◈✿，还有待验证✿◈✿。

　　甘李药业野心明了✿◈✿，路径也逐渐清晰✿◈✿。归根结底✿◈✿，产业期始终期待的是✿◈✿，“国版糖王”穿越周期✿◈✿，重回制高点✿◈✿。

　　8月12日✿◈✿，万泰生物全资子公司厦门万泰沧海生物技术有限公司与厦门大学合作研发的“重组人乳头瘤病毒6/11/16/18/31/33/45/52/58型九价疫苗（大肠埃希菌）”被CDE拟纳入优先审评品种公示名单✿◈✿。

　　8月13日✿◈✿，康乐卫士宣布✿◈✿，其自主研发的重组三价（16/18/58型）HPV疫苗（大肠杆菌）的三期保护效力临床试验已由独立数据监察委员会（IDMC）完成期中分析揭盲✿◈✿、主要疗效指标和安全性评估✿◈✿，结果符合预期✿◈✿。预计将于年内递交BLA✿◈✿。

　　同日✿◈✿，绿叶制药集团宣布✿◈✿，其旗下控股子公司吉迈生物自主研发的人乳头瘤病毒（HPV）信使核糖核酸（mRNA）治疗性疫苗“LY01620”新药临床试验申请（IND）已获得CDE批准✿◈✿，拟用于治疗HPV16相关的子宫颈高级别鳞状上皮内病变✿◈✿。

　　根据山东省公共资源电子交易平台披露的山东省2024年入学适龄女孩二价HPV疫苗的采购成交公告✿◈✿，沃森生物旗下子公司泽润生物以2794.65万元中标101.62万支✿◈✿。也即二价HPV疫苗单支中标价格已降至27.5元✿◈✿。

　　以往✿◈✿，二价HPV疫苗市场仅GSK一家独秀✿◈✿。2017年时✿◈✿，GSK在17省中标价格均为580元/支✿◈✿。而2020年5月之后✿◈✿，随着万泰生物✿◈✿、沃森生物国产二价HPV疫苗上市✿◈✿，售价来到了329元/支✿◈✿。而如今✿◈✿，以27.5元/支的价格来看✿◈✿，国产二价HPV疫苗价格跌幅超过90%✿◈✿。

　　沃森生物在回应时指出✿◈✿：“对于定价✿◈✿，公司会综合考虑利润和成本✿◈✿。公司持续聚焦重点惠民采购项目✿◈✿，持续提高产品的可及性✿◈✿，努力惠及更多的适龄女性✿◈✿。本次中标价格✿◈✿，是结合当地政府惠民项目采购总体数量及相关条件综合确定的✿◈✿。”

　　简而言之✿◈✿，本次疫苗价格的探底可能受到采购机制影响✿◈✿。省级政府为适龄在校女性免费接种HPV疫苗而开展的集中采购✿◈✿，本身有着明确的需求评估和统一的财政支付✿◈✿。再加上在本次采购中沃森生物与万泰生物的竞争✿◈✿，最终促成了价格的探底✿◈✿。

　　需要注意的是✿◈✿，27.5元/支的价格并不能代表整个市场的情况✿◈✿。二价HPV疫苗自费市场的价格仍旧在300余元/剂浮动✿◈✿。且HPV疫苗在国内公费市场的占比也远远落后于自费市场✿◈✿，占整个国内HPV疫苗市场10%不到✿◈✿。

　　首先✿◈✿，国产二价HPV疫苗的上市✿◈✿，进一步蚕食了进口疫苗的市场✿◈✿。2023年✿◈✿，GSK进口二价HPV疫苗在国内批签发数量仅为13批次✿◈✿，而同年万泰生物二价HPV疫苗批签发328批次✿◈✿，沃森生物二价HPV疫苗批签发27批次✿◈✿。国产厂商实现了压倒性的胜利✿◈✿。

　　其次✿◈✿，伴随即将到来的国产三价及四价HPV疫苗的上市✿◈✿，低价次HPV疫苗的竞争白热化✿◈✿。目前✿◈✿，康乐卫士三价HPV疫苗预计在年内递交BLA✿◈✿。相对于GSK二价疫苗✿◈✿，它增加覆盖了HPV58型✿◈✿。该型别在中国和东亚地区是宫颈癌病例和重度病变中检测到的第三种常见的HPV类型✿◈✿，仅次于HPV 16及18型✿◈✿。与此同时✿◈✿，四价HPV疫苗也在路上✿◈✿。今年7月4日✿◈✿，国药集团中国生物成都生物制品研究所和中国生物研究院（新型疫苗国家工程研究中心）联合申报的四价重组人乳头瘤病毒疫苗（6✿◈✿，11✿◈✿，16✿◈✿，18型）（汉逊酵母）上市许可申请已获得国家药品监督管理局受理✿◈✿。

　　而面对这一态势✿◈✿，葛兰素史克（GSK）已于近日决定停止其第二阶段HPV疫苗的开发✿◈✿，原因是GSK认为“该资产不具备同类最优潜力”✿◈✿。

　　GSK或许为国内厂商提供了一条可借鉴的路径:进入HPV疫苗普及度不高的发展中国家✿◈✿。随着四价及九价HPV疫苗接受度的不断提升✿◈✿、九价HPV疫苗纳入美国免疫计划推荐目录✿◈✿，二价HPV疫苗市场发展受到极大限制✿◈✿。这也直接导致了GSK从2016年10月退出美国市场✿◈✿，销售额增速锐减✿◈✿。几乎与此同时（7月份）✿◈✿，GSK进入到了中国市场✿◈✿。在2023年✿◈✿，GSK仍从二价HPV疫苗中获得了1.2亿英镑（1.54亿美元）的全球收入✿◈✿。

　　国内HPV疫苗企业本身设计了每年千万剂次产能✿◈✿，它们也在加速出海✿◈✿。目前疫苗出海主流三种路径包括进行WHO PQ认证✿◈✿，进入国际采购✿◈✿、在海外开展临床试验✿◈✿，并实现本地化注册及生产✿◈✿、通过中国临床试验数据在其他国家提交上市申请✿◈✿。诸如万泰生物✿◈✿、沃森生物的二价HPV疫苗便相继通过了WHO PQ认证✿◈✿。目前✿◈✿，万泰生物陆续获得了摩洛哥✿◈✿、尼泊尔✿◈✿、泰国✿◈✿、刚果（金）✿◈✿、柬埔寨和埃塞俄比亚等多个国家的上市许可✿◈✿。在2023年3月✿◈✿，其二价HPV疫苗出口到泰国✿◈✿。

　　在国内高价次疫苗市场上✿◈✿，目前唯一一款九价HPV疫苗为默沙东GARDASIL 9（佳达修9）✿◈✿。由于专利即将到期✿◈✿，智飞生物代理的默沙东九价HPV疫苗在近年开始逐步放量（注✿◈✿：智飞生物代理了默沙东四价及九价HPV疫苗✿◈✿，九价疫苗的放量在一定程度上也影响了四价疫苗的销售✿◈✿。四价HPV疫苗在2024年上半年仅批签发2批次）✿◈✿。不久前✿◈✿，默沙东公布新一季财报✿◈✿，财报显示HPV疫苗同比增长仅个位数✿◈✿。财报指出✿◈✿，中国国内市场销售的下降抵消了其在美国及其他地区的增长✿◈✿。它一度让人怀疑国内九价HPV疫苗市场已经陷入饱和导致销售疲软✿◈✿。

　　但是默沙东随后在电话会中指出✿◈✿，它与中国市场HPV疫苗的发货时间和近年来的医疗反腐有关✿◈✿。业内人士也指出✿◈✿，“当季度的销售收入并不能如实反映疫苗当期的实际销售情况✿◈✿。在默沙东2024年一季度HPV疫苗仍靠中国驱动的情况下✿◈✿，并不能得出市场收缩的结论✿◈✿。”

　　市场是否收缩暂且不论✿◈✿，潜在的市场竞争却是有目共睹✿◈✿。市面上多款九价HPV疫苗已经进入到三期临床阶段✿◈✿，留给曾经的明星产品✿◈✿、默沙东的佳达修9的时间也不多了✿◈✿。

　　在2023年8月✿◈✿，国家药品监督管理局在针对十四届全国人大一次会议第4359号建议的答复时指出✿◈✿，“截至目前✿◈✿，已有10家国内企业的19个HPV疫苗获批开展临床试验✿◈✿，有10款为九价及以上的高价次疫苗✿◈✿，有至少8款已在三期临床试验阶段✿◈✿。”仅仅一年时间过去后✿◈✿，这一数字只增不减✿◈✿。据媒体不完全统计✿◈✿，目前国内共有17款九价HPV疫苗正在进行临床试验✿◈✿，其中瑞科生物✿◈✿、康乐卫士✿◈✿、沃森生物✿◈✿、博唯生物的管线均处于三期临床阶段✿◈✿，瑞科生物✿◈✿、康乐卫士的九价HPV疫苗预计在2025年提交BLA申请✿◈✿。

　　而在今年8月12日✿◈✿，万泰生物全资子公司厦门万泰沧海生物技术有限公司与厦门大学合作研发的“重组人乳头瘤病毒6/11/16/18/31/33/45/52/58型九价疫苗（大肠埃希菌）”被CDE拟纳入优先审评品种公示名单✿◈✿。

　　其一✿◈✿，是在国内进一步拓展适应症针对的人群年龄阶段✿◈✿，实现九价HPV疫苗市场的进一步扩容✿◈✿。国家药品监督管理局曾于2022年8月23日批准默沙东佳达修9适用人群由16—26岁扩展为9—45岁女性✿◈✿。

　　其二✿◈✿，是通过疫苗接种程序的变化进一步降低适龄人群接种疫苗的经济负担✿◈✿。虽然九价HPV疫苗单针价格并未出现太过明显的变化✿◈✿，但是受益人群还是能够明显地感知到整体价格的下降——这得益于九价HPV疫苗三针接种程序降至两针接种程序✿◈✿。佳达修9于2024年1月5日获得国家药品监督管理局批准✿◈✿，在9-14岁女性人群中增加2剂免疫程序✿◈✿。

　　其三✿◈✿，是进一步拓宽疫苗受众群体✿◈✿。国内市场长期将男性排除在HPV疫苗受众之外✿◈✿。而HPV感染不仅会导致女性宫颈癌✿◈✿、外阴癌✿◈✿、阴道癌✿◈✿，同时也会造成男性阴茎癌✿◈✿、肛门癌✿◈✿、头颈癌等✿◈✿。康乐卫士✿◈✿、万泰生物等均意识到了男性市场的重要性尊龙网站✿◈✿，布局了九价HPV疫苗男性适应症✿◈✿。在国产疫苗企业前后夹击之下✿◈✿，默沙东在中国递交了九价HPV疫苗男性适应症的上市申请✿◈✿。2023年9月✿◈✿，这一新适应症上市申请获得受理✿◈✿。男性适应症的拓展✿◈✿，无疑将进一步带来HPV疫苗市场潜在空间的扩大✿◈✿，缓解市场对HPV疫苗生命周期的担忧✿◈✿。

　　但是✿◈✿，不得不强调的是✿◈✿，开“卷”的九价HPV疫苗市场✿◈✿，还需要面对来自更高价型HPV疫苗的竞争✿◈✿。国内十一价✿◈✿、十四价✿◈✿、十五价价型HPV疫苗正在临床试验中✿◈✿。例如✿◈✿，以十五价价型HPV疫苗为例尊龙网站✿◈✿，康乐卫士与辽宁成大生物股份有限公司合作研发的重组十五价人乳头瘤病毒疫苗（大肠埃希菌）（“十五价 HPV 疫苗”）✿◈✿，已完成一期临床试验准备工作✿◈✿，并已于2024年3月28日正式启动一期临床试验✿◈✿。此外✿◈✿，根据CDE的数据✿◈✿，上海博唯生物科技有限公司目前也在进行十五价HPV疫苗的临床试验✿◈✿。

　　HPV疫苗✿◈✿，除了大众认知程度较高的预防性疫苗✿◈✿，还涉及到治疗性疫苗✿◈✿。后者主要面向已经发生宫颈癌及癌前病变的患者✿◈✿，通过诱导细胞介导的免疫反应✿◈✿，起到治疗或防止病情恶化的效果✿◈✿。

　　目前HPV治疗性疫苗主要分为DNA疫苗✿◈✿、mRNA疫苗✿◈✿、病毒载体疫苗✿◈✿、重组蛋白疫苗✿◈✿、多肽疫苗等等✿◈✿。不过✿◈✿，HPV治疗性疫苗✿◈✿，目前尚无产品获批✿◈✿，这也意味着它是一片尚待开拓的蓝海市场✿◈✿。

　　当前大量治疗性HPV疫苗正在开展临床试验中✿◈✿，赛道内有着诸如沃森生物✿◈✿、东方略✿◈✿、奥罗生物✿◈✿、诺未科技✿◈✿、仁景生物✿◈✿、普康生物等多家公司✿◈✿。

　　如沃森生物✿◈✿，在布局预防性HPV疫苗的同时✿◈✿，也在布局治疗性疫苗✿◈✿。2013年时✿◈✿，其在公告中提及✿◈✿，其HPV治疗性疫苗相继获得了美国✿◈✿、澳大利亚发明专利授权✿◈✿。

　　再比如东方略✿◈✿，在2017年开始布局治疗性疫苗✿◈✿，购买获得了Inovio的HPV治疗性疫苗VGX-3100产品及其专利✿◈✿、专有技术授权✿◈✿。2018年它又获得了Inovio在中国范围内的独家研发和商业化VGX-3100的权利✿◈✿。目前✿◈✿，东方略ABC-3100（即Inovio的VGX-3100）国内多中心三期临床试验正在进行中✿◈✿。

　　而最新的消息✿◈✿，当属绿叶制药集团宣布旗下控股子公司吉迈生物自主研发的mRNA治疗性疫苗“LY01620”新药临床试验申请已获得CDE批准✿◈✿，拟用于治疗HPV16相关的子宫颈高级别鳞状上皮内病变✿◈✿。

　　这个看起来十分诱人的HPV治疗性疫苗市场✿◈✿，大量从业者正在涌入其中✿◈✿。在这个全球目前尚无产品获批的领域✿◈✿，国产厂商是否可以加速出线✿◈✿，仍旧值得期待✿◈✿。

　　毫无疑问的是✿◈✿，在HPV疫苗领域✿◈✿，国内厂商正在逐步攫取更多的市场份额✿◈✿，改变以往由GSK和默沙东占据绝对主导的局面✿◈✿。而无论是预防性疫苗还是治疗性疫苗✿◈✿，国产企业都在加速崛起✿◈✿。

　　凭借供货辉瑞新冠口服药Paxlovid的实质利好✿◈✿，凯莱英在2022年创下营收与净利润的历史新高✿◈✿：营收达102.6亿元✿◈✿，净利润达33.02亿元✿◈✿。就当所有人都认为这仅是凯莱英巅峰期的开始时✿◈✿，却没有想到这却是凯莱英“最后的荣光”✿◈✿。

　　随着新冠阴霾逐渐消散✿◈✿，凯莱英业绩回落本是常态✿◈✿，可投资者却如惊弓之鸟✿◈✿。时至今日✿◈✿，凯莱英市值已经回归2019年水平✿◈✿。

　　在全球医药产业CDMO产能转移的背景下✿◈✿，凯莱英的崛起并不偶然ntd-048✿◈✿。依靠自身长期技术沉淀✿◈✿，凯莱英精准地把握住了时代契机✿◈✿。

　　创新药研发✿◈✿，呈现典型的“反摩尔定律”✿◈✿：随着产业脚步的迈进✿◈✿，药企研发费用不断攀升✿◈✿。基于这一背景✿◈✿，全球药企为了降本增效✿◈✿，开始不断寻求更具性价比的药物研发方式✿◈✿，在这一过程中CXO自然而然地成为了药企的最优选择✿◈✿。

　　凭借“工程师红利”及完善的供应链体系✿◈✿，中国CXO逐渐在全球竞争中崭露头角✿◈✿，全球化分工促使欧美药企的CXO需求向其他地区转移✿◈✿，而中国CXO就是他们的首选✿◈✿，药明康德✿◈✿、凯莱英✿◈✿、康龙化成等一批CXO龙头实现了飞速发展✿◈✿。

　　这一过程中✿◈✿，凯莱英准确捕捉到了历史机遇✿◈✿，持续推动技术创新✿◈✿，在连续化学✿◈✿、生物催化等领域建立起核心竞争力✿◈✿。尤其是连续性反应技术✿◈✿，更是成为其不断拓展国际市场的利剑✿◈✿。

　　连续反应技术是一种用连续流动化学合成方法替代批次反应的新工艺途径✿◈✿，具备安全环保✿◈✿、效率高尊龙网站✿◈✿、成本低廉等优势✿◈✿。相比传统反应釜批次反应✿◈✿，连续反应可将效率从30%提升至75%✿◈✿，还可以节省70%的设备占地面积及人力消耗✿◈✿、缩减50%的生产成本及质检时长✿◈✿。

　　在凯莱英曾经的一个合作案例中✿◈✿，一家MNC企业想要为自家的一款尚处于II期临床的药物找寻CXO合作商✿◈✿，要求产量是1.7吨✿◈✿。当时日本公司需要在设备上投资300万美元✿◈✿，并且给出的交付时间是1年✿◈✿；而凯莱英依靠连续性反应技术✿◈✿，成功抢得了订单✿◈✿，最终仅用41天就完成了交付✿◈✿，使得这款药的上市时间提前了半年✿◈✿。

　　对于MNC公司而言✿◈✿，缩短交付时间不仅可以争取先发优势✿◈✿，抢占市场份额✿◈✿，收获大量订单✿◈✿，更是意味着在专利期内多销售一天✿◈✿。凭借这项技术✿◈✿，凯莱英拥有了黏性非常强的高质量客户群体✿◈✿，辉瑞✿◈✿、默沙东✿◈✿、艾伯维✿◈✿、礼来✿◈✿、百时美施贵宝✿◈✿、阿斯利康等巨头公司都是它的客户✿◈✿。

　　得益于客户基数的持续扩增✿◈✿，凯莱英业绩自2019年开始不断攀升✿◈✿，由最初单季度4.76亿元✿◈✿，飙升至单季最高的29.79亿元✿◈✿。业绩不断攀升的过程中✿◈✿，凯莱英股价也开始持续拉升✿◈✿，一举超过康龙化成✿◈✿、泰格医药坐上CXO“龙二”宝座✿◈✿。

　　人无千日好✿◈✿，花无百日红✿◈✿。在“新冠红利”消退后✿◈✿，凯莱英业绩开始回落✿◈✿，再加上大型制药客户在支付方面的谨慎尊龙网站✿◈✿，导致业绩开始出现连续滑坡✿◈✿。以凯莱英此前披露的业绩预报中值计算✿◈✿，其2024年Q2季度营收仅为13亿元✿◈✿，这已经是公司连续第四个季度出现营收环比下降了✿◈✿。

　　尽管凯莱英已经没有了当初的“春风得意”✿◈✿，但其业绩实则还是较疫情前有明显提升的✿◈✿，远没有股价跌幅那样骇人✿◈✿。

　　正如我们上述分析的那样✿◈✿，凯莱英股价走势已经与实际业务层面脱钩✿◈✿。这是为何？其实还是因为自身预期的变化✿◈✿。

　　2020年10月✿◈✿，凯莱英向资本机构定增1017.87万新股✿◈✿，其中高瓴资本获配股数为440.53万股✿◈✿，获配金额10亿元✿◈✿，锁定期为6个月✿◈✿。虽然高瓴资本张磊表示是凯莱英的“长期支持者”✿◈✿，但在锁定期一结束✿◈✿，高瓴就开始了抛售✿◈✿。2021年半年报显示✿◈✿，高瓴减持了近50%的股票✿◈✿，而到了三季度✿◈✿，高瓴就已从凯莱英的前十大流通股东名单中消失了✿◈✿。

　　自高瓴资本之后✿◈✿，凯莱英大股东ALAB也开始大幅减持✿◈✿，公司高管纷纷频繁套现✿◈✿。多重因素影响下✿◈✿，凯莱英在资本市场的表现可谓惨不忍睹✿◈✿，总市值从2021年底最高的1284.28亿元直接缩水千亿✿◈✿。

　　股价下跌自然会影响股东利益✿◈✿，但只要投资者不卖✿◈✿，就不会锁定亏损✿◈✿。真正对凯莱英造成影响的是✿◈✿，股价下跌直接让公司股权激励从“馅饼”变成了“陷阱”✿◈✿，间接造成了公司核心人员离职✿◈✿。

　　在2021年形势一片大好之时✿◈✿，凯莱英为了吸引和留住优秀人才✿◈✿，推出限制性股票激励计划✿◈✿。此次激励对象共273人✿◈✿，包括高管21人✿◈✿，管理人员✿◈✿、核心技术（业务）人员252人✿◈✿，首次授予部分限制性股票授予价格为每股186.12元✿◈✿，对应当时凯莱英350元左右的股票价格✿◈✿。

　　并且✿◈✿，凯莱英还给出了较为轻松的业绩考核要求✿◈✿：以2019年净利润为基数✿◈✿，2021—2024年净利润增长率分别不低于50%✿◈✿、75%✿◈✿、100%✿◈✿、125%✿◈✿。

　　万万没想到的是✿◈✿，在高管和技术骨干购得股权后✿◈✿，凯莱英股价就开启了单边下跌模式✿◈✿，手里的股票还没解禁就已跌破了购买价✿◈✿。

　　以核心骨干李九远博士为例✿◈✿，其在当时被授予股票10万股✿◈✿，以2023年底股价计算✿◈✿，亏损至少达到500万元✿◈✿，被严重套牢的李九远不仅难以获得激励✿◈✿，而且还可能要额外负担参与激励的融资利息✿◈✿。如此情形下✿◈✿，离职反而可以让公司回购未解禁的股票✿◈✿，不至于亏得太多✿◈✿。

　　2023年12月✿◈✿，凯莱英公告显示高管李九远✿◈✿、核心技术（业务）人员杨天禅离职✿◈✿，其限制性股票被公司回购✿◈✿。要知道李九远所负责的大分子板块是凯莱英近年来重点布局的领域✿◈✿，是其“双轮驱动”战略的重要一环✿◈✿，被认为是公司业绩的第二增长点✿◈✿。如此重要的板块核心人物✿◈✿，以这种尴尬的方式离职✿◈✿，凸显出凯莱英的股权激励是全面失败的✿◈✿。

　　今年6月21日✿◈✿，凯莱英公告称✿◈✿，受到市场环境等多方面因素发生显著变化影响✿◈✿，公司继续实施本次股权激励计划将难以达到预期的激励目的和激励效果✿◈✿，决定终止2021年股权激励计划✿◈✿，将已获授但尚未解除限售的245名激励对象的限制性股票进行回购注销✿◈✿。

　　虽然这样做让参与股权激励人员悬着的心放了下来✿◈✿，但其造成的影响显然早已无法避免✿◈✿。尤其是核心人员李九远离职后✿◈✿，公司大分子业务的前景或将受到一定影响✿◈✿。

　　纵观CXO产业全局✿◈✿，其归根到底还是一个全球生意✿◈✿。欧美生物医药企业研发投入大✿◈✿、管线数量多✿◈✿、投融资活跃✿◈✿，是国内CXO公司的必争之地✿◈✿。2023年年报数据显示✿◈✿，头部CXO✿◈✿，如药明康德✿◈✿、凯莱英✿◈✿、泰格医药✿◈✿、康龙化成的境外营收占比分别达到81.8%✿◈✿、81.07%✿◈✿、42.65%✿◈✿、82.88%✿◈✿。因此✿◈✿，对于中国CXO企业而言✿◈✿，“出海”已经不是一个选择项尊龙网站✿◈✿，而是一个必选项✿◈✿。

　　同样的✿◈✿，欧美医药研发也离不开成本优势明显的中国CXO企业✿◈✿，世界上很难再找到一个生物产业链如中国一样全面的国家✿◈✿。如果强行将中美“脱钩”✿◈✿，必然会影响跨国生物制药产业的发展✿◈✿，至少短期内跨国药企无法找到可以完全替代中国CXO的方案✿◈✿。也正因此✿◈✿，美国《生物安全法案》给出了8年的缓冲期✿◈✿。

　　中国CXO企业与全球大药企之间实则是唇亡齿寒的关系✿◈✿，如果没有中国CXO✿◈✿，那么大药企的研发成本将显著提升✿◈✿。因此中国CXO既需要全球市场✿◈✿，全球大药企也需要中国CXO企业✿◈✿。

　　基于这一背景✿◈✿，凯莱英将未来的发展方向聚焦于进一步提升CDMO业务的全球供应能力✿◈✿。今年5月✿◈✿，凯莱英宣布收购辉瑞英国工厂Sandwich Site的研发中心和生产车间✿◈✿。

　　Sandwich Site始建于1954年✿◈✿，是辉瑞全球历史最为悠久的研发中心之一✿◈✿，在药物合成路线快速设计和高通量筛选✿◈✿、成熟工艺及分析开发能力✿◈✿、生产和运营管理能力等方面始终处于国际一流水平✿◈✿。凯莱英同时接手了原属于辉瑞英国公司的专业技术和管理人才团队✿◈✿，实现全面快速无缝连接✿◈✿，可以立即开始承接CDMO项目✿◈✿。

　　作为凯莱英海外布局的重要支点✿◈✿，收购Sandwich Site可以更好地获取国际药企的订单✿◈✿，同时利用自己国内的成本优势给其降本增效✿◈✿，发挥与现有产能的协同效应✿◈✿。

　　另一方面✿◈✿，收购Sandwich Site有助于凯莱英在多肽✿◈✿、核酸✿◈✿、酶技术等新兴领域的布局✿◈✿。作为小分子CDMO的龙头✿◈✿，凯莱英近年来开始持续在新兴业务领域发力✿◈✿，将服务范围扩展至更多类别新药✿◈✿，如多肽✿◈✿、寡核苷酸✿◈✿、单克隆抗体✿◈✿、ADC及mRNA✿◈✿，加速推进化学大分子CDMO尊龙网站✿◈✿、临床CRO✿◈✿、制剂CDMO✿◈✿、生物大分子CDMO✿◈✿、技术输出和合成生物技术等新兴业务板块高速发展✿◈✿。

　　“新冠红利”注定仅是浮光掠影✿◈✿，凯莱英价值的核心枢纽依然还是全球化能力✿◈✿。关于凯莱英✿◈✿，投资者不应活在过去✿◈✿，而应该关注企业之于整个产业的意义✿◈✿。

　　优秀的企业✿◈✿，一定是能够穿越周期的✿◈✿。对于所有的中国CXO企业而言✿◈✿，现阶段都是一段困难时期✿◈✿，但CXO产业对于药企的核心价值没有变✿◈✿，在这个周期底部时间段内✿◈✿，或许才更能看出一家公司的韧性✿◈✿。

　　8月4日下午✿◈✿，天士力宣布✿◈✿，集团分别向华润三九和国新投资转让28%和5%的股份✿◈✿。转让合计款项达到了62亿元✿◈✿。

　　从中成药到创新药到血制品✿◈✿，华润这两年的开疆拓土日渐加速✿◈✿，其独到的眼光外加稳准狠的出手✿◈✿，给了大家对其收购后下一步动作的巨大期待✿◈✿。

　　而更为重要的是✿◈✿，近年来华润系频繁在医药领域收购动作✿◈✿，俨然像一只画笔一样✿◈✿，渐渐地向投资者描绘出一个中国医药巨无霸的轮廓✿◈✿。

　　引用某媒体对天士力的评价✿◈✿：“它陪伴了最初一代医药研究员走过那个野蛮生长的时代✿◈✿。”从22年前的上市到2013年成为市值第二高的医药股✿◈✿，其权重波动可影响板块指数✿◈✿。后期由于几次不算很成功的收购导致后期转型并不算成功✿◈✿，而在目前✿◈✿，天士力仍然依靠复方丹参滴丸这一壁垒产品“守成”来稳住营收的护城河✿◈✿。

　　据估算✿◈✿，2023年复方丹参滴丸的总市场营收根据米内网数据的统计为39亿元✿◈✿，而天士力的总体营收在2023年为86.74亿元✿◈✿，也就是说✿◈✿，在20多年后的今天✿◈✿，天士力依然的核心产品依然占有其45%的营收✿◈✿。往前追溯到2020年✿◈✿，该药以盒数估算大约卖了28亿元✿◈✿，而2020年的营收额为135.76元✿◈✿，当时占比大约为20.6%✿◈✿。

　　净利润近年公司的波动很大✿◈✿。2020年利润11亿元左右✿◈✿，2021年实现了翻倍超过了23亿元✿◈✿，22年则直接亏损超过了2亿元✿◈✿，直到2023年✿◈✿，重新回到10亿元左右的区间✿◈✿。

　　三年时间过去了✿◈✿，核心产品的营收占比不但没下降✿◈✿，反而大大上升✿◈✿；但核心产品的营收是处在稳步增长的阶段✿◈✿。这其中缘由✿◈✿，是天士力这几年接班人进行的几次大刀阔斧的改革✿◈✿。

　　首先在研发费用上✿◈✿，2020-2021年其研发费用分别为6.9亿元和5.8亿元✿◈✿；而后便开始倾尽热情投入研发中✿◈✿，2022研发费用直接达到了8.5亿元✿◈✿，2023年则超过了9亿元✿◈✿。根据米内网的数据表✿◈✿，2023年的中药企业研发费用中✿◈✿，天士力处在了名列第一的位置✿◈✿。而第二✿◈✿、第三名都在同比下降阶段✿◈✿，其依然在攀升✿◈✿。

　　首先是业绩方面✿◈✿，2023年✿◈✿，天士力在公允价值的损失上同比大幅度缩窄✿◈✿，2023年✿◈✿，天士力的公允价值变动收益金额为-1.72亿元✿◈✿，亏损同比缩窄超8成✿◈✿。初步为亏损踩上了一脚急刹✿◈✿，也算是展现了初步展现了自身看项目的眼光✿◈✿。而的一些大刀阔斧降本增效的措施也让其利润处于稳步增长的阶段✿◈✿：从最新的2024年Q1来看✿◈✿，其营收同比微降1.7%✿◈✿，而净利润同比上升了11.58%✿◈✿。

　　业绩的反转使得天士力的市值得以初步回“回血”✿◈✿。其市值最低在2022年9月已经达到了不足150亿元的低谷✿◈✿，而之后由于降本增效导致净利润业绩的兑现✿◈✿，使得其市值重新回暖✿◈✿，目前已经重新回到200亿元以上✿◈✿。

　　在业绩初步兑现的阶段✿◈✿，华润看到了底部刚刚爬起的天士力✿◈✿。面对着这个在行业内成名20多年的老同行✿◈✿，华润系看到了它未来利润再次开启增长的潜力✿◈✿。

　　而潜力需要有生力军来兑现✿◈✿。而这就是第二个考量✿◈✿：目前研发投入马上要进入兑现期✿◈✿。根据《昔日500亿中药巨头✿◈✿，终进“国家队”》这篇文章中的说法✿◈✿：“据天士力内部称✿◈✿，预期从2024年开始✿◈✿，每年都有一个中药创新药上市✿◈✿。”日拱一卒✿◈✿，功唐不捐的研发投入正在从量变走向质变的阶段✿◈✿。

　　截至2023年✿◈✿，天士力已拥有涵盖98款在研产品的研发管线款已进入临床试验阶段✿◈✿，26款正在临床II✿◈✿、III期研究阶段✿◈✿。

　　值得注意的是✿◈✿，其在生物药领域有成规模的布局✿◈✿。2024年8月7日✿◈✿，其生物新药普佑克新适应症获得了上市申请受理✿◈✿。该药最早于2011年获批上市✿◈✿，用于急性心肌梗死的溶栓治疗✿◈✿。而这次的适应症✿◈✿，则拓展到了另一大溶栓市场——脑梗✿◈✿。此前纪念普佑克的销售额算是不温不火的状态✿◈✿，一直处于2亿元上下✿◈✿，这次新打开的市场✿◈✿，也许能为其打开更大的适应症空间✿◈✿。

　　普佑克的想象力在于对原来主流溶栓药物的迭代✿◈✿。众所周知✿◈✿，脑梗患者的治疗窗口期很狭窄✿◈✿，最主流的药物阿替普酶的治疗窗口期仅仅在3-4.5h左右✿◈✿。此外✿◈✿，阿替普酶会对部分患者造成全身系统性出血的副作用✿◈✿。根据普佑克的III期临床结果✿◈✿，其与阿替普酶在溶栓疗效上无显著差异✿◈✿，但是全身系统性出血大幅度减少✿◈✿。

　　目前✿◈✿，天士力布局的生物药管线款✿◈✿，包括时下较为热门的进入临床I期的PD-1/VEGF双抗✿◈✿，未来可能在BD或者临床数据上给予投资者一些惊喜✿◈✿。

　　华润在天士力刚刚扭亏为盈✿◈✿、第二增长曲线初步成型的这个时候进行收购✿◈✿，一定程度能看出其稳健和老道✿◈✿。

　　华润系一直以股权收购进行资源整合闻名✿◈✿，而天士力之前✿◈✿，华润系已经给了我们好几次小小的收购震撼✿◈✿。

　　此前收购的血制品龙头博雅生物便是一例✿◈✿。从血制品行业国家管控强✿◈✿，资金密集度高的角度出发✿◈✿，血制品企业确实更适合国资去运营✿◈✿，博雅此前的规模一直处于第二梯队✿◈✿，表面上看采浆量等看不上出太惊艳的一面✿◈✿。但关于博雅生物✿◈✿，笔者已经在瞪羚社此前文章《医药央企改革弹性王中王》中进行了梳理✿◈✿。

　　当时在疫情的影响下✿◈✿，血制品行业的景气度处在了低谷期✿◈✿。而华润则选择了在此刻出手✿◈✿。博雅生物的特点在于其不算大的体量使得其市值弹性随业绩波动较大✿◈✿。而其业绩又有着一个非常出色的优点✿◈✿：由于产品纤维蛋白原占比相对同行较大的原因✿◈✿，其吨浆收入和吨浆利润处于行业第一梯队✿◈✿，2023年博雅生物的吨浆利润将大约是116万✿◈✿。此外✿◈✿，当时博雅生物手里有着充足的现金✿◈✿，用于未来血浆厂扩建和升级✿◈✿。

　　被华润收购后✿◈✿，博雅也开始了它新的收购✿◈✿。上个月✿◈✿，华润博雅生物收购绿十字香港100%股权✿◈✿。有趣的是✿◈✿，收购之后博雅生物的股价经历了几天的大跌✿◈✿，而后面当市场反映过来时✿◈✿，它的股价已经开始大幅度回暖✿◈✿。

　　之所以前期不看好✿◈✿，是因为绿十字是亏损资产✿◈✿，并且博雅生物是溢价收购✿◈✿。本次交易价格为18.2亿元✿◈✿，而一季报显示博雅生物的现金为18.6亿元✿◈✿，直接掏空腰包梭哈的节奏✿◈✿。

　　但值得注意的是✿◈✿，收购远比直接建血站要省时间很✿◈✿。✿◈✿，博雅生物在四年前规划到2025年底实现血站数量三十个以上✿◈✿，但真正建起来则比想象中要难✿◈✿。2023年年报显示✿◈✿，博雅生物现有单采血浆站16家✿◈✿，其中在营浆站14家✿◈✿，10家在江西✿◈✿，两家在四川✿◈✿，海南和陕西各一家✿◈✿。分布较为集中✿◈✿，有需要拓宽采浆地域的需求✿◈✿。

　　新建血站的困难还要叠加国家对血制品企业管理严格的局面✿◈✿。2000年起国家便不给血制品企业发新经营牌照✿◈✿，目前市场只有这么30家左右✿◈✿。大鱼吃小鱼✿◈✿，国资收民资✿◈✿，成为行业趋势✿◈✿。此次收购✿◈✿，让华润博雅新获得了四个血站✿◈✿，安徽三个✿◈✿，湖南一个✿◈✿，大大拓宽了血站的跨省布局✿◈✿，把鸡蛋装在了不同篮子里✿◈✿。从采浆量上来说✿◈✿，这四个血站平均采浆量为26吨/站✿◈✿，而华润博雅则超过了30吨✿◈✿。如何在收购后进行运营效率改革✿◈✿，未来或许会成为一个重要的看点✿◈✿。

　　收购绿十字还有一个原因✿◈✿：它难能可贵的产品✿◈✿。绿十字拥有着人源VIII因子的生产能力及重组VIII因子的销售权✿◈✿，填补了华润博雅这方面的空白✿◈✿。人源八因子和重组八因子这两张牌拿在手里✿◈✿，大大拓宽了其未来出牌的方式✿◈✿。根据其答投资者提问✿◈✿，绿十字（中国）Ⅷ因子的收得率处于行业较高水平✿◈✿，此外✿◈✿，它代理的重组凝血八因子在中国市场更加显得难能可贵✿◈✿。该产品的稀缺性✿◈✿，在大国企的渠道加持下✿◈✿，或许能带给博雅生物不一样的惊喜✿◈✿。

　　收购在整合的企业再去继续收购✿◈✿，不断抄底壁垒高的稀缺资产✿◈✿。华润系这样强硬和果决的作风✿◈✿，一个月时间内给了投资者贡献了两次不俗的经典收购案例✿◈✿。

　　华润系的触手✿◈✿，正在不断渗透进医药行业的每一个细分领域✿◈✿。罗马从来不是一天建成的✿◈✿，巨无霸也不是一天就能收购出来的✿◈✿。这个故事如果要讲✿◈✿，可以从很早开始讲起✿◈✿。

　　华润和三九联姻的故事往早可以追溯到2007年✿◈✿，从华润集团并购三九集团的那段历史✿◈✿。当三九集团陷入大幅度亏损✿◈✿，资不抵债的境地时✿◈✿，华润集团给了其44.57亿元用以清偿全部三九集团的债务和欠息✿◈✿，之后✿◈✿，三九以1.91亿元出让100%股权✿◈✿，华润入主成功✿◈✿，并进行了大刀阔斧的改革✿◈✿，换成了华润系的管理层去打造新的华润三九集团✿◈✿。

　　而之后的故事便是上一代二级分析师所熟悉的故事了✿◈✿。华润三九打造了非常丰富的OTC药品产业链✿◈✿，许多我们耳熟能详的药店商品均来源于此公司✿◈✿。其市值后来长期稳健在200多亿元✿◈✿，在2021年后得到了第二次增长✿◈✿，目前已经达到550亿元左右✿◈✿。

　　东阿阿胶被收购的故事✿◈✿，业内人士预计也耳熟能详✿◈✿。东阿阿胶1996年上市✿◈✿，最早控股地方国资✿◈✿。2004年✿◈✿，山东省开始大步进行国有股退出改革✿◈✿，东阿阿胶面临着被政府“卖掉”的局面✿◈✿，而华润相中了它✿◈✿。该年9月✿◈✿，华润集团正式和聊城市国资局签订合资协议✿◈✿，组建华润东阿阿胶有限公司✿◈✿，持有东阿阿胶29.62%股权✿◈✿，其中华润集团在合资公司中持有51%股权✿◈✿，实现了对东阿阿胶的控制✿◈✿。近十年来✿◈✿，东阿阿胶也见证了中医药景气度周期性波动的变化✿◈✿，从2017年峰值接近500亿元到2020年不足200亿元✿◈✿，再到如今又接近500亿元✿◈✿。

　　在如今2024年✿◈✿，被收购整整20年后✿◈✿，投资者笑谈东阿阿胶时ntd-048✿◈✿，常常说它PE有些许贵✿◈✿，不过业绩也稳健✿◈✿。算是经历风霜之后的“却道天凉好个秋”✿◈✿。

　　华润双鹤作为华润在化药领域的基本盘✿◈✿，被收购的时间是2010年✿◈✿。那个年代正是化学小分子药物风头正盛的年代✿◈✿，一如现在大家谈起癌症就是双抗和ADC✿◈✿。华润双鹤的基本盘是输液业务ntd-048✿◈✿，该板块特点以稳健著称✿◈✿，同样是输液同行✿◈✿，科伦药业依靠输液的现金流孵化出了川宁生物和科伦博泰两颗金蛋✿◈✿。

　　而后期的众多出手✿◈✿，就已经不是上个时代的历史✿◈✿，而是当代史了✿◈✿。华润系的不停出手使其本身不断膨胀✿◈✿，这家国资药企✿◈✿，用了二十年的收购历程✿◈✿，让自己成为了各领域均有布局的巨无霸✿◈✿。

　　结语✿◈✿：当下✿◈✿，一级医药投融资市场进入“国资时代”的讨论开始热烈✿◈✿，而华润系用自己雷厉风行的并购在宣告✿◈✿，一个中国的医药巨无霸✿◈✿，正在慢慢成型✿◈✿。